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华泰金融:从治理机制看证券新龙头的成长基因

时间:2018-04-28 08:54:47 来源:本站 阅读:3070180次
摘要 推荐:一、治理机制领先,全业务链发展的大型券商:中信证券、广发证券、招商证券。二、治理机制及业务特色明显的错位竞争者:长江证券、国元证券。

  中信证券广发证券招商证券;治理机制及业务特色明显的错位竞争者—长江证券国元证券

  高盛:过去20年间,高盛由单一的合伙人制度发展为合伙制与公司制相结合的治理架构,随公司发展需要积极调整股权结构,多元化股东身份,多样化激励机制,成就行业龙头地位。中信证券:股权结构较为均衡,率先实施股权激励。广发证券:股东身份背景多元,积极探索激励机制。中国平安:治理机制特色鲜明,各维度管理均堪成典范。

  招商证券。二、治理机制及业务特色明显的错位竞争者:长江证券、国元证券。

  

  报告正文

  银行发展起步早,底蕴深厚,是当前世界范围内全行业的标杆,而治理机制又是助力美国券商逐步壮大的力量源泉。通过与美国对比,辨别中国证券公司治理机制特点,寻求优化空间。

  中国平安为案例,挖掘其治理机制独特优势,结合公司发展历程和业绩成就,寻找成功金融机构的机制改革规律。

  

  

  在证券行业这种人才流动性强又高度依赖优秀人才的环境下,完备有效的激励机制可以在人才竞争的环节取得相对优势,提高员工工作热情和效率,维持员工队伍稳定,降低公司整体风险。因此,激励机制的革新和完善对于公司的长期发展有至关重要的意义。

  摩根士丹利、嘉信、花旗这四家代表性的大投行第一大股东平均持股比例为12%,其中第一大股东持股比重超过20%的只有摩根士丹利一家;前五大股东持股比例平均值为35%;前十大股东持股比例分布在35%~60%区间,四家公司前十大股东平均持股比重为46%。此外,美国投资银行的股东中,机构投资者整体占有较大持股比重,但因为机构投资者数量庞大,甚至达到上千家,因此,单个机构投资者的持股比例被极大分散。

  

  股权集中度变化:美国稳定,中国仍在演变

  

  保险、对冲基金、养老基金、公共退休基金、私募基金、风险投资、信托公司、家族信托等不同机构,涉及面较广。基于美国证券行业整体发展成熟,市场化程度高,股东资本更广泛的来源于社会力量,资本属性较为多元。

  

  

  国泰君安海通证券、广发证券机构投资者持股比例分别为4.58%、7.15%、6.98%。与美国几大券商超80%的机构投资者持股比例相比,我国证券公司的机构投资者持股比例仍有非常大的上升空间。

  对外开放:美国开放程度高,中国逐步放开限制

  贝莱德集团,作为美国规模最大的上市投资管理公司,贝莱德通过旗下的众多产品对高盛进行持股,而这些产品的资金来自全球。世界各地的资本通过这种方式进入美国各大投资银行,决定了美国券商股东的全球性,呈现出高开放程度的证券市场。

  方正证券、中德证券等公司相继设立。

  中金公司、东方花旗证券、中德证券、瑞银证券、摩根士丹利华鑫证券、高盛高华证券、瑞信方正证券、申港证券、华菁证券、汇丰前海证券、东亚前海证券。由于汇丰前海证券、东亚前海证券于2017年四季度揭牌开业,所以暂时无经营数据。2017年上半年的数据显示,除中金公司外,其他8家合资券商的经营业绩都非常靠后,其中瑞信方正、申港证券、摩根士丹利华鑫、华菁证券更是产生千万以上的负净利润。在总资产和净资产方面,合资券商排名集中在百名之后,处于垫底状态。合资券商业绩整体表现不佳有多个影响因素,集中体现在对中国市场环境适应度偏低、业务牌照限制、资本管制等因素。我们认为,未来随着证券行业对外开放加快,或将逐步放开外资参与证券行业的门槛限制,激活合资券商经营能力和内资券商竞争动力,进而带来中国证券行业发展新动能。

  

  

  股权激励可分为当期实施和有条件实施两种方式。(1)当期实施的股权激励方面,高盛的员工股持股计划在2015年调整了高管薪酬结构,规定CEO和SEO(Search Engine Optimizati width="580" emheight="287" style="border:#d1d1d1 1px solid;padding:3px;margin:5px 0;" />

  中国:激励机制仍待探索,激励方式相对单一

  短期激励方面,中国券商基本建立了较为完善的薪酬体系,除基本工资外,奖金与效益挂钩是大部分券商选择的激励方式。长期激励方面,可以从股权激励实施情况来分析。股权激励按持股方式可以分为直接持股和间接持股两种:一是直接持股方式,激励对象直接持有公司的股票期权或限制性股票;二是间接持股方式,通过设立信托计划或基金等方式持有公司的限制性股权或股票期权。国内股权激励主要采取成立信托计划、成立激励基金、面向持股计划定向增发、成立股权激励计划收购股份等多种方式,银行、证券、保险公司均有实践。股权激励对象一般为公司高管和核心员工,证券公司由于员工持股限制一般作为委托人成立信托计划。

  部分证券公司率先进行了股权激励尝试。例如,中信证券2006年9月把集团股票账户下的2200万股,占总股本比重6.19%的股票作为首批股权激励的原始股,由集团账户过户至公司高管名下。兴业证券和国元证券分别在2016年、2017年实施完成了员工持股计划。兴业证券有3153名员工持有公司股份,持股数量6800万份,持股比例1.01%;国元证券有1776名员工持有公司股份,持股数量2956万份,持股比例1.51%。但由于监管制度、原有股权结构的限制等原因,证券行业在股权激励方面仍处于探索阶段。

  虽然证券行业的激励机制仍较单一,但我国部分金融机构做了在激励手段方面已做了更领先的探索和尝试。例如越秀金控,2017年本部设计了超业绩激励方案,对净资产收益率、年度绩效考核得分、风险调整资本收益率进行了条件限定,以上条件同时达成时,方可计提当年度奖励基金,奖励基金计提比例与当年净资产收益率的达成情况挂钩;2018年2月9日越秀金控第一期核心人员持股计划完成股票购买,参加本次持股计划的人员为公司4名高管,通过二级市场累计购买公司股票合计130,138股,占公司总股本的0.0059%;2017年下属公司以融资租赁业务为试点实施了虚拟分红计划,同时也启动了其他子公司长效激励约束机制方案设计。

  2006年中国证监会颁布的《上市公司股权激励管理办法(试行)》、国资委、财政部颁布的《国有控股上市公司(境内)实施股权激励的试行办法》中明确界定了限制性股票和股票期权这两种股权激励办法。2012年下发的《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》中,监管层明确提出“探索长效激励机制”。可以预判未来随着监管层相关法规和条例的调整,证券公司将不断探索适合中国国情和自身发展的长效激励方式,提升自身核心竞争力。

  

  合伙制改为合伙制+公司制,多元化业务开启高速发展

  1999年高盛在纽约证券交易所正式挂牌上市。上市前,高盛以合伙人制度经营和运作百余年。合伙人制度对于投资银行的治理和激励机制有独特优势。在治理方面,有设立简单、赋税较轻、合伙人直接参与管理等优点;在人才激励方面,合伙人可受到物质和精神的双重激励,有利于吸引优秀人才并保持长期稳定。但随着投资银行业的发展和金融工具的创新,短期高薪比长期等待成为合伙人对优秀一线员工更有吸引力,单纯的合伙人制度使高盛在人才竞争中难以取得优势。此外,当合伙人成为有限合伙人,市场波动影响公司盈利时,合伙人很可能大量撤资,高盛的资本结构和资本金的稳定性将面临巨大风险。因此高盛上市有激励机制的掣肘和人才竞争的压力,也有资本金和风险的压力。上市后,高盛资本结构稳定性得到改善,合伙人制度也并未消失,在集团内部,公司制和合伙人制度实现了完美的结合,形成了独特、有效且稳定的管理架构。高盛也成为了华尔街最后一家保持合伙人制度的投资银行。

  在业务方面,伴随上市带来的资本金增加和优秀人才的不断加入,高盛多元化业务框架基本形成,核心竞争力进一步增强。除传统投行和交易业务之外,资本金投资和资产管理两大业务获得快速发展,主要业务之间变得更加均衡。在公司治理机制改良和多元化业务开展的促进下,高盛进入高速发展阶段,经营业绩迎来了第一个新高。2001年,高盛净资产占行业比重达到12.63%,总收入和总利润分别达到311亿美元和23亿美元。

  扩大资本改善股权结构,全球化布局跃升行业龙头

  1999年刚刚上市时,高盛只有约12%的股份由公众持有。上市后,出于公司发展的需要,高盛开始积极调整股权结构。从2002年开始,高盛公司第一大股东的持有股份数量逐步减少,在总股本水平基本维持不变的情况下,积极引入外部资本,扩大股东资本来源。此阶段的股权集中度开始大幅下降。2002年第一大股东持股比例为43.78%,之后两年第一大股东持股比例连续大幅下降至9.89%,年下降幅度分别高达19.49%、71.95%。前五大股东、前十大股东持股比重也显著减少,分别从2002年的64.04%、72.64%降到2004年的23.07%、32.88%。在股权结构改善的过程中,不同身份的股东加入为高盛带来了多方面的资源,同时高盛获得了更多可利用的资本金来关注新兴市场。在当时首席执行官保尔森的带领下大力推进了全球化运营战略,在全球范围内寻找和开展收购项目,扩大公司业务范围。同时期经营业绩明显改善,行业地位显著提高。从2003年开始到2007年,高盛的总资产和净资产一路攀升,总收入和总利润也转为快速增长。净资产占行业比重继续快速增长,从2003年的15.33%飙升到2007年的26.85%。就在2007年,高盛的业绩超过摩根士丹利,总资产、净资产、总收入、净收入四项财务指标排名均为行业内第一,其后几年基本维持业内排名第一,公司由此登上业内绝对第一的龙头宝座。

  治理机制灵活,业务调整迅速,危机中成功脱险

  在公司制和合伙制结合的管理架构下,高盛的公司治理机制较为灵活,提供了业务结构随行业背景环境变化调整的空间。2008年,全球金融危机爆发,投资银行业受到重创。危机发生前证券化产品、衍生品等其他具有较高风险的创新业务在华尔街各家投行业务结构中占比较重高,高盛也不例外,因此2008年危机发生时经营业绩受到显著影响。危机发生后,高盛凭借灵活的治理机制,积极快速地计划开展了对业务结构的调整,而高盛的及时调整让许多有前瞻性投资眼光的投资者更看好高盛长期发展的潜力,抓住机会抄底获取股权,为高盛提供了资金支持。例如股神巴菲特旗下的Berkshire Hathaway对高盛投资了50亿美金,一跃成为高盛2008年的第一大股东。大股东资本金的集中加入使得高盛的总股本从2007年的3.98亿股增加到2008年的4.42亿股,股权集中度也迅速上升。

  后危机时期,高盛不断获得更多投资支持,拥有更多股东资源,2009年贝莱德集团投资高盛,成为第一大股东,高盛总股本达到5.15亿股。总股本的继续扩大降低了股权集中度,同时为高盛开展更多业务降低经营风险创造了有利条件,业务结构由以高风险的其他业务为中心转向各项业务全方位均衡发展。在实力卓越的管理层的管理下,高盛在金融危机中迅速反应,及时调整,成功脱险。在其他投行经营艰难甚至破产倒闭的艰难环境下,高盛仍然创出了自身新的利润记录,2009年总利润高达134亿美元,为历年最高水平。由于危机后美国投资银行业整体资产水平上升,高盛净资产占行业比重略有下降,但仍保持行业第一的位置。

  治理机制成熟,业务有序开展,龙头地位稳固

  2011年之后,高盛的股权结构基本保持稳定。第一大股东持股比例基本在6%上下浮动。近5年来,前五大股东持股比例稳定在26%~29%,前十大股东持股比重在40%左右轻微波动。股东身份方面,大股东身份情况稳定,保持对高盛长期战略性投资,其他股东身份较为多元,股东资本来源广泛。2017年,高盛80.41%的股权掌握在各类机构投资者手中,政府持有股权占总股本的1.98%。机构投资者虽总体持股比重高,但数量众多,高盛超八成的股权被世界各地的1796个机构分散持有。同时,高盛坚持合伙人制度与公司制结合的管理架构,在以布兰克芬为代表的高管团队的带领下,各项业务的开展有序进行,积极探索新方向,经营业绩稳步提高,行业龙头地位保持稳固。2011年以来,高盛净资产占行业的比重均稳定在30%以上,且最近有上升趋势;总资产、净资产水平一直在行业内排在首位。2017年,高盛总资产9168亿美元,净资产822亿美元,总收入423亿美元,净收入43亿美元。

  高盛公司治理机制一直在随公司发展环境和需要的改变不断变化,为业务结构的调整提供了基础,为业务的有效开展提供了土壤,使高盛自20世纪七八十年代逐渐从华尔街的二流投资银行成长为一流投资银行后,发展为如今美国的龙头券商。可以说,治理机制的变革一直伴随着高盛成长,对高盛的成功有着不可或缺的作用。

  

  

  吉林敖东辽宁成大中山公用近18年来稳居公司前三大股东,公司无控股股东和实际控制人。均衡持续、多元化的股权结构为广发证券形成良好的治理结构提供了坚实保障。

  

  工商银行分别出资51%和49%在深圳发起成立。1994年引进摩根士丹利和高盛两家外资股东,成为国内首家引进外资的金融机构。2002年汇丰入股,成为中国平安的单一最大股东。外资的加入丰富了公司的股东身份,带来了多样的资源,为企业发展注入了活水;同时外资金融机构股东带来的先进治理方法和发展理念都促进了平安的成长。2003年集团成立,2004年中国平安港股上市,2007年A股上市,改善了公司的股权结构,壮大了公司的资本实力,为集团多元业务的开展奠定坚实基础。经营方面,中国平安从最初深圳范围内的产险业务拓展至全国,积极并购开拓其他业务板块,经营业绩不断提升,到如今市值已破万亿,位列全球金融集团前十。

  现阶段:四大维度表现优秀,治理机制较为成熟

  

  

  高管持股数量为566.6万股,持股比例为0.03%。在问责考核方面,公司根据业务规划对高级管理人员设定明确的三年滚动计划与年度问责目标,依据目标达成情况,每年进行两次严格的问责考核,并结合全方位反馈,对高级管理人员进行综合评价。问责结果与长短期奖酬、干部任免紧密挂钩,综合评价作为干部发展的重要参考依据。

  全面把控公司治理机制,打造强大综合金融集团

  中国平安从各个维度把控公司治理,通过分散的股权结构、多元的股东身份、实力雄厚的管理层和丰富灵活的激励机制从内部构建优势,在核心的内生力量支持下开展公司多元化战略布局。由此实现了业绩和市值水平的突飞猛进。2003-2017年,中国平安的ROE基本保持两位数水平,2017年ROE水平再创新高,达20.72%;总市值水平伴随公司成长不断上升,至2017年,市值突破万亿人民币,创历史新高,位居全球保险集团第一,全球金融集团前十。如今中国平安已经成为强大的综合金融集团,品牌价值在多个国际评级中位居全球保险业首位,是业绩表现和治理机制均为典范的行业龙头。

  

   (责任编辑:DF078)

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